1H2010 年业绩符合市场预期2010 年上半年,中国中铁、中国铁建分别实现营业收入1,927 亿和1,793 亿元,分别同比增长30.1%和37.7%;归属母公司股东净利润分别为32.9 亿元和33.8 亿元,对应每股收益0.15 和0.27 元,分别同比增长6.6%和52.1%,特别地,剔除上半年外汇损失影响,中国中铁上半年净利润为34.9 亿元,同比增长45.1%,符合市场预期。

　　正面:收入增长显著高于基建行业投资增速,验证我们滞后效应的判断:2010 年上半年,全国铁路、公路、港口投资增速显著回落到16.6%、24.7%和2.8%,而两家公司收入增速显著高于行业平均水平,特别地,中国中铁、中国铁建基建建设板块收入分别同比增长26.2%和36.6%,验证我们的判断,即2009 年基建投资的高增长由于前期准备费用占比过高,基建企业收入的高增长将在2010 年逐步释放。

　　毛利率见底回升:2010 年上半年,中国中铁、中国铁建毛利率分别为9.4 和9.5%,分别同比小幅提升0.1 个百分点和基本持平,但环比显著改善0.3 和0.3 个百分点。主要原因来自于:1)铁道部上半年对部分高铁项目进行了概算调整;2)2009 年底部分新开工“零利润”项目开始逐步确认毛利;3)公司集中采购、集中管理等带来效率的提升;往前看,我们认为,原材料价格相对稳定的趋势下,两家公司下半年毛利率有望与上半年持平,而考虑到2009 年全年前高后低的趋势,2010 年全年毛利率同比将显著提升;新签合同额增长超预期,预示未来基建投资增速难以大幅放缓:2010 年上半年,中国中铁、中国铁建新签合同额分别为3,725 和3,134 亿元,分别同比增长44.9%和21.8%,截至2010 年6 月30 日底,中国中铁、中国铁建在手待施工合同额分别为8,565 和8,374 亿元,分别比2009 年底增长26.1%和18.7%,预示未来基建投资增速仍然难以大幅放缓。

　　负面:汇兑损失再度拖累中国中铁业绩:2010 年上半年,中国中铁H 股募集资金实现汇兑损失2 亿元,而2009 上半年H 股募集资金实现汇兑收益6.8 亿元,截至2010 年6 月30 日底,公司账面仍有近5 亿澳大利亚元的银行存款;新业务贡献尚有限:期内两家公司矿产资源开发及基建投资等新业务业绩贡献仍然非常有限,两家公司海外收入贡献分别为4.8%、4.3%;截至6 月底,中国中铁、中国铁建分别拥有土地储备2,283、1,620 万平方米;维持原有盈利预测:我们预计,中国中铁2010、2011 年分别实现净利润76.1 亿元和92.1 亿元,对应每股收益0.36 和0.43 元,分别同比增长10.5%和21.0%;中国铁建2010、2011 年实现净利润77.6 亿元和93.8 亿元,对应每股收益0.63 和0.76 元,分别同比增长17.6%和20.9%;估值与建议:当前股价下,中国中铁A 股2010、2011 年PE 分别为12.4 倍和10.3 倍,H 股分别为13.3 和10.6 倍,中国铁建A 股2010、2011 年PE 分别为12.0 倍和9.9 倍,H 股分别为13.7 和10.9 倍,估值相对较低。往前看,我们认为,“十二五”期间基建投资仍有望成为政府拉动经济的主要增长点,基建投资规模存在超预期的可能,建议投资者防御性吸纳龙头基建公司。中国国际金融有限公司